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Gli Oat tornano nella bufera mentre il Parlamento cerca di approvare la manovra 2027. Per gli analisti, i titoli transalpini resteranno vulnerabili, ma il contagio al resto dell’Area è per ora contenuto
Dopo un fine settimana di violenze, devastazioni e saccheggi a margine delle proteste contro il carovita, la Francia è tornata al centro delle preoccupazioni dei mercati. A sei mesi dalle presidenziali, e mentre il Parlamento discute la difficile manovra 2027, lo spread tra gli Oat e i Bund tedeschi ha superato quota 150 punti, un livello che in chiusura di seduta non si vedeva dal 2012. Secondo i gestori, le difficoltà politiche e fiscali di Parigi potrebbero mantenere alta la volatilità sul debito sovrano europeo: le tensioni, infatti, sono reali e i titoli transalpini restano vulnerabili, anche se il contagio al resto dell’Area è per ora contenuto e non si è ancora raggiunta una soglia tale da far scattare l’intervento delle autorità o della BCE. Una cosa però è certa: per fermare in modo duraturo i rendimenti servono impegni fiscali credibili e un quadro politico più chiaro dopo le elezioni. Due condizioni che al momento non appaiono né semplici né vicine.
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Il vero problema è l’incertezza
Per Marco Turatti, senior market specialist di Capital.com, dietro le proteste c’è ciò che interessa ai mercati: i tagli che il nuovo bilancio dovrà imporre per rimettere in ordine i conti. “Lunedì gli investitori hanno risposto vendendo con decisione titoli di Stato francesi”, analizza. Ora gli occhi sono puntati su venerdì, quando Moody’s rivedrà il rating transalpino: “Molti analisti si aspettano un taglio di un gradino, ad A1, l’equivalente dell’A+ già assegnato da S&P e Fitch”, precisa. Il vero problema, secondo Turatti, è però l’incertezza: non si sa infatti se la manovra passerà, né come, né chi governerà dopo aprile. “Chiunque sarà, se le tensioni sul debito diventassero un problema di liquidità, dovrà probabilmente trattare con la BCE”, avverte. Facendo notare come la Borsa di Parigi rifletta proprio questo disagio: lunedì il CAC 40 ha chiuso a 7.868 punti (-1,1%), trascinato dalle banche, e da inizio anno l’indice cede circa il 3,5%, mentre gli altri grandi listini sono tutti in rialzo.
Soglia critica ancora lontana
Secondo Dario Messi e Afonso Borges, rispettivamente head of Fixed Income Analyst e Fixed Income Research di Julius Baer, le tensioni del fine settimana hanno aggiunto pressione sugli Oat e incertezza politica, ma gli spread non sono ancora arrivati a una soglia tale da costringere le autorità a una risposta significativa. A loro parere, infatti, le ripercussioni sugli altri titoli di Stato europei e sugli asset rischiosi rimangono limitate. Anche il dibattito sul deficit, fanno notare i due esperti, si è già spostato su quali misure verranno respinte o ridimensionate, più che su come rafforzare il consolidamento: “Ciò suggerisce che i responsabili delle politiche economiche non siano ancora sottoposti a una pressione di mercato sufficiente a intraprendere un aggiustamento fiscale più incisivo”. Per Messi e Borges, gli Oat restano quindi vulnerabili nel breve termine, mentre il declassamento atteso da Moody’s è ampiamente scontato e difficilmente sarà un fattore scatenante. “Una riduzione duratura degli spread richiederà probabilmente impegni fiscali credibili e una maggiore visibilità sul quadro politico successivo alle elezioni, due condizioni che non sembrano imminenti”, sottolineano.
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Quattro scenari per la manovra
Christophe Herpet, cio di Ofi Invest AM, si concentra sulla manovra. Il deficit, analizza, dovrebbe tornare al 5,0% nel 2027, il livello del 2025, ed è previsto un intervento da 0,8 punti di PIL sul contenimento della spesa, anche se la riduzione del disavanzo sarebbe pari solo alla metà a causa del peso crescente della spesa per interessi. “L’aggiustamento è inoltre ben lontano dai 54 miliardi di risparmi annunciati dal governo e, secondo l’Alto Consiglio delle Finanze Pubbliche, il quadro macro dell’esecutivo si basa su prospettive di crescita eccessivamente ottimistiche”, osserva. Per l’approvazione, l’esperto vede quattro possibili strade: quella parlamentare, meno probabile; una legge speciale, che però rischia di far peggiorare il deficit; l’articolo 49.3 della Costituzione, che potrebbe portare alla sfiducia facendo cadere il governo e respingere la manovra; l’ordinanza governativa ai sensi dell’articolo 47, mai utilizzata nella storia della Quinta Repubblica.
Dal punto di vista degli investitori, evidenzia Herpet, è in gioco anche la capacità del mercato di assorbire il debito: “Con un programma di emissioni da 340 miliardi di euro previsto per il 2027, Parigi dovrà convincerli a mantenere e, possibilmente, aumentare l’esposizione”, mette in guardia. Lo scenario di base di Ofi Invest AM resta uno spread Oat-Bund tra 100 e 150 punti, ma l’esperto avverte che un indebolimento del risanamento o una domanda insufficiente alle aste potrebbero spingerlo verso quota 200-250, innescando un circolo vizioso di costi di rifinanziamento più alti e un premio per il rischio in crescita. “Una simile dinamica metterebbe sotto pressione anche l’ammissibilità della Francia al TPI”, precisa.
Il ruolo degli hedge fund
Giacomo Calef, co-fondatore di Rheos Partners, invita a distinguere la solidità dell’emittente dalla capacità del mercato di assorbire vendite improvvise. “Il debito pubblico francese non cambia in un pomeriggio. Il prezzo dei suoi titoli di Stato, invece, può muoversi bruscamente”, fa notare. A suo parere, nelle recenti tensioni, il debito elevato, l’inflazione energetica e l’incertezza politica spiegano parte del rialzo dei rendimenti, ma non tutta la sua rapidità. Per capire, secondo Calef, bisogna guardare anche a chi compra e vende. “Secondo i dati presentati a fine 2025 nel gruppo di contatto della BCE con gli operatori, gli hedge fund rappresentano oltre metà degli scambi sul mercato a pronti dei titoli di Stato dell’Area euro, contro circa il 30% stimato per il 2020: non significa che possiedano metà del debito, ma che svolgono un ruolo importante nel rendere possibili gli scambi”, spiega. Chiarendo che il loro peso è cresciuto perché le banche hanno meno capacità di assorbire titoli e gli istituti centrali hanno ridotto gli acquisti. Il rischio, prosegue quindi l’esperto, nasce dalle strategie finanziate a leva tramite pronti contro termine: se aumentano volatilità, costi o garanzie richieste, i fondi possono dover vendere in fretta, spingendo i rendimenti al rialzo anche senza un peggioramento altrettanto rapido dei conti. “Le tensioni francesi offrono un caso concreto, non una prova definitiva: alcuni operatori ritengono che la chiusura di posizioni finanziate a leva abbia amplificato i movimenti, mentre i problemi fiscali restano reali”, conclude quindi l’esperto, ricordando che la solidità di un emittente e la capacità del mercato di assorbire vendite improvvise “sono due cose diverse”.
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